【编者按】：2012年10年，浙江股权交易中心正式成立，旨在为浙江省内企业，特别是中小企业提供股权、债券的转让和融资服务，并积极对接、培养企业进入主板市场，中心还提供股权登记托管、公司挂牌、私募债备案、权益产品交易等业务。现有挂牌企业838家，托管企业932家，私募债备案企业36家，会员213家、投资者7610余个，总市值约230亿元。本所朱智慧、吴红亮律师承办的杭州丰羽实业股份有限公司股份挂牌项目，以及黄河与王嫣律师承办的杭州大飞进出口股份有限公司挂牌项目已经分别于2013年底及2014年初成功在浙江股权交易中心挂牌，为我所承办的首批在浙江股权交易中心成功挂牌企业。另，本所副主任崔海燕律师组成团队参与起草《浙江股权交易中心可转换公司债券业务管理细则（讨论稿）》，并就区域性股权交易中心私募债业务风险事宜出具《关于区域性股权交易中心私募债业务风险研究的初步报告》，进一步加强了本所与浙江股权交易中心的业务合作关系。
　　此外，2013年12月14日，国务院颁布《关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》，标志着全国中小企业股份转让系统即’新三板’正式向全国扩容，符合条件的中小企业可以在该系统挂牌并进行融资。本所已与长江证券、浙商证券等就新三板业务建立了战略合作关系。
　　区域性股权交易市场和新三板扩容为律师非诉讼业务提供了广阔的空间。本期《金道律师》特选取两篇专业文章以及本所律师参与起草的规则和研究报告，从而为有意向的企业提供一些启示和参考。

　　摘   要：中国经济转型、传统产业升级换代、中小企业发展、创新驱动战略实施，新三板成长在这样一个多元化经济崛起的大背景之下，这一背景决定了新三板的成长空间，决定了它作为场外市场的重要部分，将在调整和完善我国多层次资本市场结构中发挥相当重要的作用。本文从展示新三板市场挂牌和融资情况角度入手，继而浅谈新三板特征及平台优势，并分析企业进入新三板市场的“适合性”，最后简要阐述企业挂牌申请中需注意的法律问题。
　　关键词： 特征；优势；适合性；法律问题
　　一、企业新三板挂牌与融资情况
　　若追溯新三板的历史，可以自2001年起计算。演变至今，“新三板”的正式名称为“全国中小企业股份转让系统”（以下称“全国股转系统”），是全国性的非上市股份有限公司股权交易平台，其主要针对的是中小微企业。以下是对于新三板挂牌情况和融资情况的简介。
　　（一）2013年是新三板的正式开启之年
　　2013年1月16日，全国中小企业股份转让系统正式揭牌运营。据同花顺数据显示，2013年新三板挂牌公司总数达356家、总股本97.17亿股、总市值553.06亿元，分别比2012年末增长78%、78.28%和64.55%。市场合计成交2.02亿股，成交金额8.14亿元，分别比2012年全年增长75.65%和39.38%。市场整体换手率为4.47%。挂牌公司平均市盈率为21.44倍。挂牌公司全年完成60次发行融资，募集资金10.02亿元，分别比2012年增长150%和16.65%。
　　（二）2014年是新三板的全面扩容之年
　　2013年12月31日，全国股转系统开始面向全国受理企业挂牌申请。1月24日，全国股转系统首批全国企业集体挂牌仪式在京举行。285家企业参加挂牌仪式，其中266家公司正式挂牌，新三板一举扩容73%。
　　试点扩大后，新三板市场发展主要呈现出几个方面的特点。据全国股转系统公司董事长杨晓嘉总结：一是体现了服务创新型、创业型、成长型中小微企业的市场定位。二是市场广度和深度得到提升，挂牌企业中，既有盈利能力较强的成熟企业，也有处于成长期的微利企业，及处于初创期的亏损企业。三是体现了服务国家产业、金融、创新政策导向的能力，物流、融资担保、基因药物、涉农、区域经济等领域的挂牌企业数量大幅增长。四是在多层次资本市场中的重要作用初步显现。
　　上述四个方面的特点有以下几个角度的具体体现。
　　从地域分布的角度看，该首批挂牌企业分布于我国东部、中部和西部地区28个省、自治区和直辖市，并且有相当数量的挂牌企业来源于县域经济。可见新三板市场“扩容”不仅体现在地域覆盖的广度，同时体现在地域覆盖的深度。这正是国家采取新三板扩容政策的目的。
　　从行业分布的角度看，该首批挂牌企业具有鲜明的创新创业特征，高新技术企业占比超过75%，广泛分布于高端制造业，信息传输、软件和信息技术服务业，文化、体育和娱乐业，科学研究和技术服务业等领域。其中不乏一定数量的挂牌企业是所属细分行业内的领军企业，有鲜明的业务特色，强劲的创新动力和良好的成长性。
　　从企业规模的角度看，该首批挂牌企业以中小企业为主，却也不乏一些成熟企业的参与，如湘财证券等。相关数据显示，首批挂牌企业中，股本500万-1000万元的企业占23%，1000万-2000万元的企业占24%，2000万-5000万元的企业占34%，5000万元以上的企业占19%;营业收入5000万元以上的企业近50%，约四分之一的企业营业收入逾亿元、净利润超1000万元。
　　（三）新三板的蓬勃之势
　　截至今年2月20日，全国股转系统挂牌公司已有642家，不到一个月的时间，比首批全国企业挂牌时增加了21家，总股本和总市值分别达到219亿股和1255亿元。分别比2013年底增长80%、126%和127%。挂牌企业覆盖的门类行业由2013年底的12个增至15个，达到证监会划分的19个门类行业的79%。
　　杨晓嘉表示，目前全国股转系统企业挂牌已步入常态化，预计今年全国股转系统挂牌企业数量超过1000家将是大概率事件。
　　（四）新三板的融资现状
　　虽然目前全国股转系统新交易方式尚未正式推出，但市场交易状况正呈现出逐年改善的态势，市场“小额、快速、按需”的融资功能也进一步发挥。截至今年2月20日，新三板市场累计发行134次，114家挂牌企业实现融资，融资总额37.8亿元，其中最大单笔融资3.24亿元，最小单笔融资13.88万元。全国股转系统试点扩至全国后，截至2月19日，已完成股票发行22次，超过去年全年发行数量的三分之一，平均单次融资2147.6万元。
　　二、新三板特征及平台优势
　　（一）新三板挂牌所需时间短
　　企业进入全国股转系统挂牌一般只需6个月左右时间，其中申报材料提交全国股转系统通过反馈并同意挂牌转让一般需要2个月左右时间；若拟挂牌公司需进行股份制改造的，则另外需要2-3个月的时间。当然，若企业自身存在法律或财务等方面的潜在审批障碍而需要整改的，前述时间会随整改幅度和速度而延长。但相比之下，企业若需要在主板、中小板、创业板上市，则一般需要2至3年，甚至更长。
　　（二）新三板挂牌成本相对较低
　　一方面，中小微企业普遍成立时间较短，历史沿革相对简单，并且规模较小，故挂牌流程中所需的中介机构的工作量相对IPO降低不少，从而中介机构相应收费减少。另一方面，中介机构（特别是券商）一般更看重企业的后续业务，如转板等，因此针对企业新三板挂牌阶段，中介机构收取的费用一般等于或者略高于企业所在地政府补贴，从而使企业最终需支付的费用相对有限。
　　（三）为中小微企业提供适合其发展层次的、更旷阔的投融资对接平台
　　新三板市场在融资功能上主要分为两个方面，一方面是股权融资，另一方面是债权融资。
　　1.企业股权融资角度
　　全国股转系统鼓励申请挂牌企业在挂牌前、挂牌时和挂牌后的定向增发，仅截至2013年12月26日，全国股转系统挂牌公司共完成59次发行融资，具有股权激励性质的占一半以上，共募集资金9.54亿元，平均每次融资1616.95万元，其中挂牌同时发行10次，募集资金2.11亿元。已完成的发行，平均摊薄市盈率为14.19倍；已公告的发行，平均摊薄市盈率为19.14倍。
　　另外，企业借助新三板获得流动性溢价，更易得到VC、PE机构的关注。而企业通过接受合适投资者介入可以突破自身发展中的限制，弥补相应的短板。
　　2.企业债权融资角度
　　根据浙江省社科院发布的蓝皮书，占全省中小企业98%的制造业中小企业，能从银行等正规金融机构获得贷款的仅占10%，80%以上依靠自筹资金和民间借贷。可见，中小微企业由于其自身发展程度的局限，无法从银行获得较高的授信额度。而通过在新三板挂牌，中小微企业能较大程度地提升自身的资质评价，企业因此能减小融资阻力，降低融资成本，获得更高授信额度。
　　2013年12月20日，全国股转系统与工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、光大银行、兴业银行签署协议，建立战略了合作伙伴关系，这七家银行将为挂牌公司和拟挂牌公司提供定向授信额度；根据内部管理要求，为挂牌公司办理各项传统融资业务和创新性融资业务。其中，创新性融资业务包括股权质押贷款、知识产权质押贷款、应收账款质押贷款、订单融资等。
　　此外，全国股转系统将建设和完善私募债份额化交易平台，使挂牌企业发行的私募债具备流通性，这将进一步促进挂牌企业的债权融资。同时，全国股转系统未来或增加可转债、公司债、中票短融等其他债权融资方式。
　　（四）在新三板挂牌或可成为进入主板市场的快速通道
　　从未来金融资本市场的发展趋势以及相关部门的政策引导来看，新三板将塑造成为多层次资本市场的基础部分，具有对接主板和创业板市场的功能，是通往更高层次资本市场的绿色通道。
　　（五）间接为企业提供建立和完善公司治理体系的外部契机
　　在整套挂牌流程中，主办券商、律师事务所、会计师事务所等专业中介机构对企业的介入，实则是为企业初步建立起了现代企业治理和风险控制机制；而挂牌之后，在主办券商的持续督导和证监会及全国股转系统的监管下，企业必须保持规范运营：这是企业建立、完善和维持现代公司治理体系的外部契机。虽然企业付出是不得不提升自身运作的透明度的“代价”，但是这种所谓的“代价”是任何一家渴望获得健康可持续发展的企业所必须具备的素养。
　　（六）其他法律层面的特征和优势
　　新三板的特征和平台优势在法律法规上的体现包括：
　　1．新三板不对申请挂牌企业的盈利能力提出要求。
　　根据《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》，申请挂牌企业须满足的六个条件中并未包含盈利能力一点。这是由于申请挂牌企业中不乏初创企业，一般处于微利或亏损阶段，若对其提出盈利要求，则与新三板市场扶持中小微企业的功能背道而驰。
　　2．新三板对控股股东及实际控制人转让股票限制有限。
　　根据《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》的规定，挂牌公司控股股东及实际控制人在挂牌前直接或间接持有的股票分三批解除转让限制，每批解除转让限制的数量均为其挂牌前所持股票的三分之一，解除转让限制的时间分别为挂牌之日、挂牌期满一年和两年。可见新三板对于限售的规定相较于主板等显得宽松，这主要是出于增强股份的流动性，达到中小微企业融资的目的。
　　3．新三板挂牌可以为企业解决股东超过200人的问题。
　　根据《非上市公众公司监督管理办法》规定，非上市公众公司监督管理办法施前股东人数超过200人的股份有限公司，符合条件的，可以申请在全国中小企业股份转让系统挂牌公开转让股票、首次公开发行并在证券交易所上市。同时，证监会也制定了《非上市公众公司监管指引第4号——股东人数超过200人的未上市股份有限公司申请行政许可有关问题的审核指引》。
　　四、企业之于新三板的“适合性”分析
　　根据全国股转系统公司发布的相关文件，全国股转系统主要为创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务，但也不仅限于中小微企业。按照企业自愿的原则，全国范围内凡符合挂牌准入条件、满足监管机构对信息披露内容基本要求的企业，全国股份转让系统公司原则上都将同意其挂牌。
　　“可以”在新三板挂牌探讨的是对挂牌企业资质的要求；而“适合”在新三板挂牌则探讨的是企业本身的内在需求以及企业成长与新三板功能之间的契合性问题。那么，何为“适合性”？
　　（一）企业应有融资需求，但融资并非企业需求的全部。
　　在新三板挂牌，对中小微企业而言最显著也最重要的作用是融资问题的解决。因为资金是企业运行的血液，尤其对渴望做大做强的中小微企业，资金融通是其发展壮大的必备条件。
　　但是，从资本市场与企业自身健康发展的角度，企业决策者应当把握正确的挂板目的。中小微企业特别是创新创业型企业在谋求健康发展之时，应当要解决几个机制性问题，譬如人才激励机制、风险控制机制、投融资对接机制和价格发现机制等，对这些机制性问题的解决的需求应是企业对全面利用新三板功能的需求。
　　（二）企业自身在做到业务明确、产权清晰、依法规范经营、公司治理健全之时，以具备创新型、创业型、成长型特性为佳。
　　由第一部分的数据窥见，目前挂牌公司基本符合创新型、创业型、成长型的定位。当前阶段，新三板业务的各方关注的不仅企业的盈利性，更重要的是企业的成长性。尤其是券商，在新三板业务中，券商需要对挂牌企业承担持续督导责任，在企业挂牌需求逐渐增加的前提下，券商自然会对企业有所筛选，适当提高保荐门槛，更关注企业的发展力度和前景，以便为将来转板和并购等其他融资业务的开展奠定基础，同时降低自身的风险。这是新三板业务繁荣之后企业挂牌的隐形门槛。
　　五、企业挂牌申请中需注意的法律问题
　　中小微企业无论在股份制改造还是在挂牌的过程，都将不可避免地遇到一定的法律问题，由于不同企业在其主营范围、运作方式、规模大小、历史沿革和规范性等方面的各有差异，因此在申请挂牌之时可能遇到的法律问题也各异，但总体上有其共同之处。以下仅列举几个方面。
　　（一）法人治理结构方面
　　中小微企业往往特别需注意在股份制改造前是否根据《公司法》规定在《公司章程》中对股东会、董事、监事的权限、职责作出原则性的规定；是否设置董事、监事；增加注册资本、变更公司住所、整体变更等重大事项是否通过股东会批准；会议通知等程序性操作是否规范。股改后，是否根据《公司法》规定设置体系化的公司治理制度，治理机制是否相对完整、合理及有效的，能否保证公司治理的规范性，防范和化解重大经营风险、提高内控效率。
　　具体而言，譬如若公司董事有直系亲属关系的，须注意该情形是否影响董事会做出有效决议，是否影响公司治理机制的有效运行；又譬如是否存在因治理不规范而出现的资金拆借、受让无真实交易背景票据等违反国家强制性规定的行为。
　　（二）企业资产独立性方面
　　中小微企业也应注意是否存在企业资产与股东，尤其是自然人股东的资产相混淆的情况，导致企业资产缺乏独立性。对此建议企业与股东进行资产界定，律师将核查出资、增减资行为等是否符合行为发生时的《公司法》等法律法规的规定，确保出资的合法、合规性，以免出现产权不清晰的问题。
　　（三）同业竞争方面
　　同业竞争应从控股股东、实际控制人及其所控制的其他企业的业务性质、客户对象、可替代性、市场差别等多方面判断。企业应当披露是否彻底解决同业竞争问题，例如，是否采取正式停止生产同业竞争产品，并将相关专用设备予以封存，将相关原材料销毁、变卖或转让并将产成品转让等措施。具有同业竞争的各方是否做出相应承诺，承诺已彻底解决同业竞争问题，同时如被证明未被遵守，将赔偿由此造成的一切损失。
　　（四）关联交易方面
　　关联交易也是特别需注意的法律问题。企业须真实披露向关联方销售或购买商品的情况，接受关联方担保或未关联方提供担保的情况以及其他应收应付款项和关联交易。律师将核查关联交易是否符合《公司法》和《公司章程》等的相关规定，是否依据市场交易原则进行；是否存在损害公司及其他股东利益的情况；公司接受关联方担保是否公司纯获利益行为，是否增加公司义务，损害公司及其他股东利益；公司为关联方提供担保事宜，是否经公司董事会、股东大会审议通过等事项。
　　（五）劳动用工、社保缴纳方面
　　劳动用工不规范是中小微企业普遍存在的一大问题。企业应注意是否已与所有专职员工签订劳动合同；是否曾出现违反人力资源和社会保障法律法规的情形和受到行政处罚的记录；是否存在欠缴、少缴住房公积金款或其他违反社会保险法律、法规及规范性文件的情况，是否因此受过相关住房公积金中心处罚等。
　　（六）纳税方面
　　中小微企业尤须注意纳税问题，应注意保持良好的纳税记录，或及时整改已存在或股改时新出现的纳税问题。
　　譬如，企业整体改制成股份公司时，若股东将未分配利润转增股本，企业需注意股东是否已经缴纳个人所得税。此时须请相关股东做出承诺，承诺由本人自行承担和缴纳由该事项产生的个人所得税；如由此导致公司被相关税务机关追究相关法律责任或造成经济损失的，将由股东本人负责承担相关法律责任或赔偿因此给公司造成的经济损失。
　　此外，若企业应注意因所得税征缴方式变化导致存在补缴或处罚款、滞纳金等潜在风险是否须主管税务机关同意或审批。律师将核查公司缴税记录，并向相关税务机构申请纳税记录良好的证明，如果变更税收征缴方式，如从核定征收变更为查账征收等，须向相关税务局递交申请。
　　（七）若公司曾在区域性股权交易中心挂牌转让股份
　　中小微企业此时须关注在该区域性股权交易中心登记的股东与公司股东是否一致，股权是否清晰，是否具有发生潜在纠纷的可能性。在股交所交易是否符合相关法律法规规定，例如，投资者买入后卖出（或反之）同一交易品种的时间间隔是否少于5各交易日；权益持有人是否超过200人等。公司股票是否存在公开发行或变相公开发行的情形，以及是否在区域性股权交易中心摘牌等。
　　六、结语
　　未来的新三板之于资本市场的各方都意味着无限的可能性。对企业而言，面对可能获得的资产膨胀，最重要的仍然是企业决策者能清醒地把握自身发展的特点，从而合理利用这一资本市场的优势。其间，律师的角色则是综合考量企业运行合规性，提出相应整改方案并协助企业整改，最终使其得以健康运营，且适宜踏上资本市场之路。